随着中国各项先行经济指标开局良好，中国经济复苏的逻辑正在得到验证。对国内春季施工旺季的预期很难伪造。高库存压力将逐步缓解。预计第一季度铜价将保持坚挺。主导逻辑没有改变。 2022年11月以来，铜市场主导逻辑转向中国经济复苏预期。美联储加息的预期即将结束，并随着通胀数据的下降而逐渐得到验证。市场已充分消化了春节前中国经济复苏的预期。春节期间的经济尚未表现出比预期更热情的状态。节后，铜市经历了一波小幅调整，但我们预计铜市主导逻辑并未改变。制造业PMI验证复苏已在路上国家统计局公布的数据显示，1月份，制造业采购经理人指数（PMI）为50.1%，比上月上升3.1个百分点，升至临界点之上，制造业景气水平明显回升。非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为54.4%和52.9%，比上月提高12.8和10.3个百分点。三大指数均升至扩张区间。具体来看，构成制造业PMI的5个分项指数中，新订单指数高于临界点，生产指数、原材料库存指数、从业人员指数和供应商交货时间指数均低于临界点； 1月初正值疫情高峰期，恰逢春节假期，生产恢复弱于需求。不过，生产指数也较上月上升5.2个百分点，制造业生产景气水平也在快速回升。随着疫情影响的结束，1月份制造业PMI的好转预示着春季施工旺季可期。消费即将快速恢复，国内铜冶炼厂产量将持续增加。目前，铜矿供应充足。粗铜TC在长时间沉寂后小幅反弹。冶炼厂冷料短缺情况有所缓解。加之中国经济活动复苏，国内废铜有望反弹。 2022年中国炼厂冷料供应将偏紧。 2023年情况将有所缓解。根据炼厂开工率数据可以看出，一季度炼厂开工率将逐步提升。预计2023年1月国内电解铜产量89.5万吨，较去年同期增加7.7万吨。据此推算，一季度国内精炼铜产量预计将增加10万吨以上。需求复苏和出口增加将缓解库存压力。供需资产负债表显示，国内库存大幅积累，从16.6万吨增至2023年1月的26.4万吨，创五年同期新高，主要是由于春节前需求疲软。国内出游人数、春节假期消费以及1月份制造业PMI数据都表明中国经济正在复苏。因此，预计节后我国下游需求将快速恢复，且增幅将高于去年同期。表观需求旺盛，预计一季度产量将超过10万吨。同时，春节假期前，由于出口窗口开启以及部分精炼厂申报春节后交割仓单，预计一季度国内精炼铜净进口量至少为5万吨低于去年同期。因此，国内精炼铜产量的增加将被节后需求的恢复和出口的增加所抵消，高库存的压力将逐步缓解。美联储加息即将结束。美联储在2月1日的利率会议上加息25bp，但仍承诺继续增加借贷成本。同时，鲍威尔提到美国经济“通胀放缓”的势头正在形成，声明表示未来任何加息行动幅度将为25个基点，可能只需要“几个更多的利率。”不过，上周五公布的美国非农就业数据强于预期，市场将3月和5月加息概率大幅提升25BP，终端利率有望重回5%。不过，CME Fed Watch显示，加息仍有大概率在二季度结束，对美元的支撑有所减弱。总体而言，铜市的主导逻辑是中国经济复苏预期和美联储政策拐点。短期内我国库存压力较大。不过，随着中国经济先行指标的良好开局，中国经济复苏逻辑正在被验证，沪铜价差在3月合约之后，月度价差呈现BACK结构。国内春季施工旺季的预期难以证伪。叠加节前出口窗口，部分炼厂已报出节后交货供应。预计高库存压力将逐步缓解；而美元则有下跌趋势。依然存在，预计一季度铜价将保持坚挺。
